(一)因公允价值能可靠计量而进行的转换。投资企业对被投资单位不具有控制、共同控制或重大影响、在活跃市场上没有报价且公允价值不能可靠计量的长期股权投资，现在由于其在活跃市场上有报价且公允价值能可靠计量，则需按照《企业会计准则第22号一金融工具的确认和计量》中的规定将长期股权投资重分类为金融资产。

　　长期股权投资重分类为金融资产时，应当以公允价值计量，并视该金融资产是否属于以公允价值计量且其变动计入当期损益的交易性金融资产还是属于可供出售金融资产，将相关账面价值与公允价值之间的差额计入当期损益或者所有者权益。对于可供出售金融资产，应当在其发生减值或终止确认时将上述差额转出，计入当期损益。

　　1、长期股权投资重分类为交易性金融资产的账务处理。首先，将长期股权投资的账面价值转入交易性金融资产的成本：

　　同时，对于长期股权投资的账面价值与重分类日公允价值的差额计入当期损益，假设公允价值小于账面价值：

　　同时，对于长期股权投资的账面价值与重分类日公允价值的差额计入当期损益，假设公允价值大于账面价值：

　　(二)由于持股比例下降将长期股权投资重分类为金融资产。由于持股比例下降，使该长期股权投资不再符合《企业会计准则第2号一长期股权投资》的规范，即投资企业因减少投资而达不到对被投资单位具有控制、共同控制或重大影响，但在活跃市场上有报价且公允价值能可靠计量的权益性投资，则按规定重分类为金融资产。若是仅仅由于持股比例下降，即投资企业因减少投资而达不到对被投资单位具有控制、共同控制或重大影响，但该项投资公允价值不能可靠计量的权益性投资，则按规定对该项长期股权投资采用成本法核算。

　　(一)追加投资而进行的转换。在追加投资之前，企业对被投资单位不具有控制、共同控制或重大影响，但在活跃市场中有报价、公允价值能够可靠计量的权益性投资，企业购八股权时符合交易性金融资产或可供出售金融资产的确认条件，但由于经营策略改变，增加股权投资比例，达到能够对被投资单位进行控制、共同控制或重大影响时，应将金融资产终止确认，将其重分类为长期股权投资。

　　此外，可供出售金融资产在持有期间所计入所有者权益的利得或损失，仍应保留在所有者权益中，不调整资本公积。在长期股权投资发生减值或终止确认时予以转出，计入当期损益。在随后的会计期间，如果该投资发生减值，则应按《企业会计准则第8号一资产减值》中长期股权投资减值的规定进行处理。与该金融资产相关的递延所得税资产或递延所得税负债，由于金额不变，故不需要调整。

　　1、假如在此之前作为可供出售金融资产核算的，其在重分类时的账务处理如下：

　　同时，比较投资成本与投资企业对被投资企业可辨认净资产公允价值所享有的份额，如果前者大于后者，不作调整；反之，需要调整长期股权投资的账面价值。

　　例1 2009年1月1日，A公司从二级市场购入B公司的股票作为可供出售金融资产核算，其成本为500万元，公允价值变动借方余额为60万元。当日追加3000万元投资可以累积持有B公司20％股份，可以对被投资企业实施重大影响，B公司当日的各项可辨认资产等的公允价值为18000万元。

　　同时，A公司投资成本为3560万元与投资企业对被投资企业可辨认净资产公允价值所享有的份额为18000万元x20％=3600万元，3600万元>

　　3560万元，需要调整长期股权投资的账面价值。

　　同时，比较投资成本与投资企业对被投资企业可辨认净资产公允价值所享有的份额，如果前者大于后者，不作调整；反之，需要调整长期股权投资的账面价值。

　　(二)因公允价值不能再可靠计量而进行的转换。因金融资产的公允价值不再能够可靠计量(极少出现)，使金融资产不再适合按照公允价值计量时，企业可以将该金融资产改按长期股权投资计量，该长期股权投资的成本为重分类日该金融资产账面价值。与该金融资产相关、原直接计入所有者权益的利得或损失，仍应保留在所有者权益中，在该金融资产被处置时转出，计入当期损益。该金融资产在随后的会计期间发生减值的，原直接计入所有者权益的相关利得或损失，应当转出计入当期损益。

　　例2 A公司2007年初购入B公司发行在外的股票，买价为99万元，同时支付交易费用1万元；A公司不能对B公司产生重大影响。假设甲公司将该股票投资作为可供出售金融资产核算。

　　2007年12月31日，甲公司经测试，该股票的预计未来现金流量现值为98万元，假设判断为暂时性下降：

　　2008年1月初，乙公司股票因故停牌。(因此该项投资的公允价值无法可靠计量)

　　2008年12月31日，甲公司经测试，该股票的预计未来现金流量现值为94万元。

　　综上，长期股权投资与金融资产之间重分类时应当理清其经济实质以及其体现的核算理念，正确理解不同情况下的会计处理方法。

　　私募股权投资基金,即pe基金,是指通过非公开的渠道募集资金,对非上市公司进行股权投资,以期日后通过上市、并购等方式,出售所持有的股权并获利的实体或行为。私募股权投资基金对未上市的企业提供了新的融资渠道,可以降低企业融资成本、提高融资效率。正因为如此,在欧美发达国家,私募股权投资基金是资本市场的重要组成部分。

　　2008年美国次贷危机深化并演变为全球性的金融危机,促使全球股市大跌,全球经济下滑。受其影响,2009年中国私募股权投资市场整体呈下降趋势。今年新募私募股权投资基金的数量和金额均较2008年同期有所减少。

　　受全球金融危机影响,我国部分私募股权投资机构已倾向采取更加保守和谨慎的投资策略,多投向那些收益较稳定,抗风险能力较强的传统行业。从今年第一季度统计数据来看,无论是投资金额还是投资数量占比都较2008年同期有大幅增加,体现投资机构为应对当前复杂而严峻的市场变化而对投资策略做出相应改变。

　　2007年以来,我国私募股权投资市场最明显的趋势之一就是投资策略趋向多样化。过桥资金和对已上市公司的投资案例数明显增多。同时,来自夹层资本和重振资本的投资更是从无到有,表明中国私募股权投资市场的投资策略已开始呈现多元化的格局和趋势[1]。

　　私募股权发展的政策环境逐渐成熟。在政策基本面上,2008年12月,国务院办公厅制定的《关于当前金融促进经济发展的若干意见》明确提出,要适时推出创业板、拓宽企业融资渠道和民间投资领域,落实和完善促进创投企业发展的税收优惠政策。当前,创业板市场大幕已经拉开,这更引发了本土私募基金的投资热情。

　　受全球金融危机的影响,中国市场私募股权投资出现下滑态势,2009年第一季度中国私募股权投资市场延续了去年走势,投资规模与投资金额均大幅下降。机构投资策略趋于保守,多选择具有较强防御能力的,抗周期性强的传统行业进行投资。目前的经济环境带给私募股权机构的是危机与机会并存的局面。一方面,机构不得不面对金融危机带来的投资组合贬值以及高负债,需要通过停止投资新项目、加速出售现有资产等现金筹措手段来渡过难关。另一方面,由于资金链紧张,广大待投资企业估值下降至较低水平,金融危机的冲击同样筛选出不少优质企业,投资价值依然保持较高水平[2]。

　　根据chinaventure数据统计,2009年第一季度中国私募股权投资市场12起案例分布在7个行业。其中,制造业依然为主要投资行业,投资案例数量5起;农林牧渔业次之,有2起投资案例。在投资金额方面,农林牧渔、制造业、金融业投资金额较高,均超过1亿美元。从以上数据来看,私募股权投资总量较2008年下滑明显,且投资于传统行业的比重加大。

　　需要指出的是,由于私募股权的投资特点,其投资往往倾向于风险较低的项目,且偏好于后期投资。且在当前全球金融危机是影响下,行业进行不同调整,私募股权投资者要寻找有价值的项目,所以行业调研就变得具有十分意义。从不断发布的经济数据来看,我国的经济正在复苏。可见,这正是私募股权投资的绝佳机会。同时,考虑到由于我国经济政策对行业调整的影响,不同行业都在这场金融危机中进行着不同程度的产业调整。因此,在投资前对不同行业的分析研究及预测就显得必不可少。

　　私募股权投资机构可以基于行业现状及中国经济发展规律,参照国外经济发展历史,融入中国的现实国情来分析判断,对相关行业的预测其可能的发展未来,并对行业和国家政策主题进行从行业到企业的逐步分析从而确定有价值的投资对策,并通过业务伙伴来获得投资对象的相关资料对投资项目进行筛选。

　　同时,私募股权投资基金有着不同的行业团队,借助于其专业的投资经验和知识,可以对投资行业有充分的了解。在宏观经济研究的基础上,首先对目标行业的发展和相关特性进行研究,进而确定行业内部的市场占有份额较大的企业作为其投资对象,在此分析过程中应对产业结构,产业组织以及产业的经济技术特点进行分析来确定投资目标的有效价值。在投资产业选择上应注重长短期综合考虑,既考虑到当前的利益,又要重视该产业未来发展的潜力,以及抵抗经济波动的能力强弱,综合分析,谨慎投资。

　　随着金融危机影响的不断扩大,全球金融市场持续低迷,这对全世界的金融市场无疑是一次信心的考验。我国的a股市场也受到一定的波及。由于我国经济刺激政策执行力度不断加强,经济刺激已经开始显现效果,从公布的数据来看,我国的股票市场已显现复苏迹象。

　　我国私募股权投资基金不允许投资证券类资产。目前,在我国上市的公司无疑是该行业中的重要力量,其企业长期价值很高。随着我国经济困境的摆脱,在相关行业复苏时这些公司应当是行业复苏的“龙头”,显然这种投资的安全性较高,同时也会由于经济的复苏而收不菲。所以对私募股权投资基金来说,上市公司私有化是一种很有利的投资战略[3]。

　　首先,私募股权投资基金找到由于金融衰退而显示超值投资的上市公司,其投资的途径是要约收购或吸收合并方式收购上市公司,进行退市私有化。其次,私募股权投资基金利用其掌握的资源优势和先进的管理方式,通过资源整合,战略调整,组织重组等手段帮助私有化的上市公司改善管理,提高企业价值和市场竞争力。最后,采用适合的方式,上市或出售以完成整个投资活动退出并获得投资收益。

　　私募股权投资本身是一个新兴事物,它的发展需要经历一段时间的摸索,作为私募股权的投资者,要有足够的耐心和足够的理性,来共同促进其健康发展。尽管国内外经济金融形势还比较严峻,但是中国的经济较世界来说仍保持较高水平增长,基本消除股市泡沫,并随着中国经济结构的调整和资本市场的发展逐步成熟,有越来越多的机构将参与中国的私募股权投资活动,促进pe的长期发展,中国私募股权投资市场将更显活跃。

　　金融发展在经济活动中处于重要地位，地区金融发展水平如果有较大提高，能够带动地区的经济繁荣。金融发展和经济增长一直处于关联地位，而最早关于两者的理论代表主要集中于货币的中性和非中性的争论。中性货币论者认为金融对于经济增长的影响作用是微乎其微或忽略不计的，而非中性论者则认为金融的发展在经济活动中通过货币的流转，能够极大地促进经济的增长。于是有许多学者从宏观金融发展视角研究经济的增长，但是Rajan and Zingales、Love认为在此层面下的实证研究存在问题，主张可以将研究方法从宏观层面转向微观机制，这就能够很好地克服两者的内生性问题[ 1 ]。

　　目前，金融发展与经济增长两者关系在微观层面的研究处于发展阶段，而以投资效率为切入点，研究金融发展改善公司的投资效率，正是从微观机制进行研究的体现。各地区的金融发展存在差异，同一地区所在的不同类型的公司也可能存在差异，这就使得金融发展和投资效率的研究需要根据股权性质加以区分。在投资过度中，国有企业与非国有企业相比，金融发展的改善作用更为有效；在投资不足且金融发展水平较高的情况下，非国有企业的金融发展抑制作用明显[ 2 ]。对于两者通过在金融发展情况下研究企业的融资约束来进一步改善投资行为是较为直接的研究[ 3 ]，但在融资约束下的投资效率只是其中一个方面，并不能代表全部，而企业治理下的投资效率更能突出两者关系，如股权结构。

　　由于股权治理是公司治理的基石，股权结构对投资效率的影响一直是学术界关注的焦点。但是，研究股权结构对投资效率的影响，需要将股权结构进行更为细致深入的分解，不能只关注第一大股东持股比例的影响作用，还要增加研究其他类股东甚至机构投资者持股比例等相关因素[ 4 ]。许玲玲、成沛祥在研究第一大股东持股比例的基础上，加入前五大股东持股比例作为股权集中度的变量，丰富了股权结构的多元化[ 5-6 ]。在此基础上，结合金融发展的制度环境，将企业进行股权分类，能够更为客观地研究企业投资行为及其效率。

　　本文的贡献在于：（1）以金融发展为切入点，研究在微观层面下的股权治理与投资效率的关系，拓展了金融发展理论框架下的公司治理研究；（2）通过交乘效应考察了金融发展和股权结构对投资效率的综合影响，得到了一些具有较强实践意义的研究结论。

　　在资本市场下，现有企业中各个群体的利益冲突，使得企业在日常活动中存在各种矛盾，这些不利因素构成了企业的信息不对称，使得外部融资成本提高，造成我国上市公司普遍存在融资约束问题，因此降低信息不对称可以改善投资效率，这一问题可以在金融发展的水平下得到有效解决[ 7 ]。在金融发展水平得到较大提高、金融结构得到优化，而金融机构运行更为有效率之后，企业就能够获得更为及时准确的信息，最终缓解了效率投资活动。金融市场的发展除了能够缓解融资约束导致的投资不足外，还可以提高金融机构对投资项目的筛选能力，能够有效地抑制企业的过度投资冲动。因此，通过金融发展这种制度环境的完善可以有效促进企业投资效率的改善。基于以上分析，本文提出如下研究假说：

　　由于主要股东在公司中拥有较大的收益权，因此按照委托理论，控股股东很可能从自身利益考虑作出非效率投资决策，也可能为了更好地经营公司而作出限制企业非效率投资的决策。股权结构中较为常见的分析大多与控股股东有关，主要有第一大股东持股比例、前五大股东的持股比例以及机构投资者持股比例等，这些对企业的效率投资有着不同的影响作用。其中，国有或非国有企业、第一大股东持股比例对企业的效率投资有主要影响。第一大股东持股的增加能够改善企业的投资过度[ 8 ]；前五大股东持股比例作为股权集中度的变量之一，与企业的效率投资负相关，加剧了企业内部的非效率投资；机构投资者由于本身所具有的专业技能以及对公司的积极心理使得其参与公司治理、改善公司治理机制，形成对公司内部控制人的监督压力，抑制公司存在的非效率投资行为[ 9 ]。此外，在我国特殊的制度背景下，民营控股股东有动机和能力通过非效率投资掠夺中小股东，在此情况下国有控股一定程度上缓解了委托冲突。根据以上分析，本文提出如下假说：

　　由于我国特殊经济体制使得地区的发展水平具有不平衡性，无论是经济发展水平还是金融发展水平，都存在较为严重的地区差异，差异性有利于我们将金融发展与微观层面下的企业投资效率相结合。企业的投资效率既有内部结构的深层影响，又有外部环境的影响作用，尤其是股权治理作用的发挥能够改善企业的投资行为。在此基础之上，从产权性质的角度出发，结合信息不对称理论和理论，在金融发展的制度环境中研究股权治理与投资效率的关系。由于金融发展与股权结构对投资效率的作用机理存在较大差异，金融发展与不同股权结构在影响投资效率上很可能存在不同程度的互补或替代关系，因此本文提出如下研究假说：

　　本文选取中国沪深两市2010―2014年A股上市公司为初始样本，并以如下标准筛选数据：（1）剔除金融保险业行业数据，该行业的数据有差异性；（2）剔除上市年龄不足一年的公司；（3）剔除ST、PT等特殊处理的公司；（4）剔除数据信息不全的上市公司数据。本文研究所使用的公司治理和财务数据来自于CSMAR和WIND数据库，金融发展的数据来自于樊纲和王小鲁编制的《中国市场化指数》[ 10 ]。对于数据的处理使用的是Excel，而数据分析采用的是数据分析软件SPSS。

　　首先，以Richardson[ 11 ]的投资效率模型为基础模型，用于计算企业的投资效率。

　　INVt表示公司的投资水平，等于年末购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金与年末处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额的差额除以年初资产总额；Growtht-1、Aget-1、Levt-1、Sizet-1、Rett-1和Invt-1分别表示上市公司t-1年年末的投资机会、上市年龄、资产负债率、公司规模、股票回报率和上一年的投资水平，并控制了行业和年度虚拟变量。

　　对模型1进行回归分析后得出如下结果：各变量的VIF均处于10%以下水平，说明整体变量之间不存在多重共线性，而各模型变量的系数符号与预期符号一致，基本在1%的显著水平之上。同时，模型的拟合度较优，整体说服力较强。因此，模型1回归分析之后得出的残差，主要用于衡量投资效率，分为投资不足（残差小于0）和投资过度（残差大于0）。随后将非效率投资指数（残差绝对值）带入模型2进行回归分析，研究金融发展环境下的股权结构与投资效率之间的关系。

　　表2为模型中所需核心变量的描述性统计分析。在非投资效率中，投资不足的数量（5 090）远远大于过度投资的数量（3 022），这说明我国大多数A股上市公司中存在着投资不足的问题，但是从两个非效率投资的均值可以发现，上市公司中总体呈现出较为普遍的投资过度。金融发展指数的极大值和极小值相差较大，且均值为10.918，标准差为1.194，说明地区的金融发展水平虽然有差异但总体发展水平提高。同时主要股东持股比例的均值处于36%以上，说明就样本公司总体而言，股权集中度使得主要股东对样本公司的影响力增强。其他变量的描述统计结果如表2所示。

　　从表3中可以发现，由于变量的VIF均处于低水平，说明模型2不存在多重共线性。为了研究金融发展、股权结构如何作用于企业的投资效率，本文首先对前两者进行初步回归分析，说明金融发展与股权结构的影响作用；其次通过两者的交乘效应来细致分析在金融发展下的股权结构对投资效率的影响关系。

　　表3的模型2.1是对模型2的基本回归分析，金融发展与投资效率在1%的水平上显著，代表随着金融发展水平的提高，企业间存在的非效率投资得到了较大改善，这很大程度是由于金融发展带动金融市场的成熟，使得企业的融资约束和冲突减少，从而非效率投资的问题得以改善，验证了假设1；第一大股东持股比例与非效率投资呈负相关关系，说明第一大股东持股比例的增加能够显著改善投资效率；前五大股东持股比例加剧了企业的非效率投资；而机构投资者持股比例对投资效率有显著的影响，且与第一大股东持股比例相比，这种正面影响更加显著，表明机构投资者的监督能有效改善投资效率。同时，产权性质与非效率投资在1%水平上显著负相关，代表国有企业对非效率投资的抑制作用显著强于非国有企业，以上实证结果验证了假设2。

　　表3的其他模型是金融发展与股权结构的交乘效应对投资效率的影响，可以看出金融发展与机构投资者持股比例的交乘项与非效率投资显著正相关，表明金融发展与机构投资者持股比例、产权性质在影响投资效率上是替代关系；产权性质与金融发展在影响投资效率上同样是替代关系，说明随着金融发展水平的提高，国有企业对非效率投资的改善作用逐渐减少，以上结论验证了假设3。以上研究结论表明，在金融发展水平较低的地区，机构投资者持股和产权性质在改善投资效率上起着更为重要的作用，积极发展机构投资者对改善公司治理显得尤为重要。

　　为了确保回归分析结论的稳健性，本文采用如下方法进行检验：更换变量进行稳健性测试，把前十大股东持股比例作为模型2中前五大股东持股比例的替代变量。回归分析后发现，在非效率投资的样本中，金融发展和机构投资者对非效率投资的抑制作用依然显著，前十大股东的持股比例加剧了非效率投资，而这与前面的结论基本一致。由于篇幅所限，省略了详细的分析结果。

　　本文以我国A股上市公司2010―2014年的数据为样本，从股权结构的微观层面研究了金融发展对投资效率的影响作用，得到以下研究结论：第一，金融发展水平的提高能显著改善企业的投资效率，随着金融发展水平的提高，企业融资约束导致的投资不足得到缓解，同时也抑制了冲突е碌墓度投资问题，对改善企业投资效率起到了积极的促进作用；第二，第一大股东和机构投资者持股比例与非效率投资呈负相关关系，前五大股东持股比例与非效率投资呈正相关关系，表明第一大股东持股和机构投资者持股比例的增加改善了公司投资效率；第三，国有产权性质与非效率投资显著负相关，说明国有控股一定程度缓解了委托冲突，对投资效率的改善起到积极作用；第四，引入金融发展和股权结构的交乘效应发现，金融发展与机构投资者持股比例、产权性质在影响投资效率上存在替代关系，在金融发展水平相对较弱的地区，可以通过积极发展机构投资者持股来改善投资效率。基于以上结论，对我国经济发展过程中存在的问题提出如下政策建议：在我国，改善上市公司的非效率投资问题，一方面需要深化金融体制改革，通过金融机构的发展和市场的自我调节来解决企业的投资效率问题；另一方面也需要完善公司的治理机制，利用第一大股东的控制权和机构投资者的专业技能来改善非效率投资，充分发挥第一大股东和机构投资者的治理作用，最终促进资源配置效率的改善。

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　　[10] 樊纲，王小鲁，朱恒鹏.中国市场化指数：各地区市场化相对进程2006年报告[M].北京：经济科学出版社，2007.

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　　[14] 郭胜，张道宏.大股东控制、非效率投资与上市公司治理：基于中国上市公司的经验数据[J].西北大学学报，2011（4）：53-58.

　　私募股权投资是指以非公开方式募集私募股权资本，以盈利为目的，以财务投资为策略，以未上市公司股权为主要投资对象，由专家专门负责股权投资管理，在限定时间内选择适当时机退出的私募股权投资机构。私募股权自2005年在我国开始高速发展，在2007年进入井喷式爆发，已经成为资本市场一股不容忽视的力量。私募股权投资作为一种直接的企业融资途径，有效的弥补了上市融资和银行贷款这两种主流融资途径的空白，对于解决我国目前中小企业融资困难的问题将会是很好的手段之一。目前国内外私募股权投资的主流金融工具有优先股，对赌协议，可转换债券等。

　　优先股是一种给予持有者优先权的股份，这种优先的股份体现在当公司进行分红时，或者公司解散分配剩余财产时，或者两者情况兼而有之。它是一种介于股权和债权之间的混合权益。其股权性表现为：第一，优先股的持有者和普通股的持有者相同都是公司的股东；第二，优先股的持有人可以获得红利和企业剩余财产，优于普通股但却后于公司的债权人；第三，没有税盾效应；第四，优先股可以转化为普通股，在一定的条款下优先股可以转化为具有投票权的普通股。其债权性质表现为：一是优先股的股息是固定的，可能是定额的也可能是定率的；二是在公司解散清偿时，优先股优先分得的公司剩余财产通常也是固定的；三是优先股不享有公司公积金权益。

　　在私募股权投资当中，国外投资者一般首选优先股，原因有二：一是在私募股权投资中，如果私募股权机构仅对目标企业进行普通股投资，目标企业用私募股权机构投资的资金进行运作经营，而在分配普通股份额的时候以投资金额所占比例进行分配的话，无疑会忽略掉企业家在未来可能创造的价值，同时也削减了企业家对于企业的掌控和管理。这种方式会损害企业发展的动力也不符合私募股权投资的投资导向。二是如果在普通股的分配上以企业潜在价值进行分配，那么企业家无疑在企业发展初期还未进行进一步企业价值创造就将获得大量财富，择时再将企业股权出售就将获利，虽然私募股权投资基金可以在投资初期通过设定合约限制企业家转移股权，但是私募股权投资的一部分已经成为企业家的收益，这种投资结构也已经大大削弱了对企业家的激励。

　　私募股权投资活动中，投资基金不会长期持有被投资企业的股权，也不追求固定的股息债息回报，而是坚持价值增值导向，以持股，增值，出售为策略。通过合适的渠道最终退出实现利润最大化，因而对于优先股这种金融工具的选择实则是为了分散风险实现自我利益最大化的一种安排，有效的保护了投资者的权益。

　　对赌协议是目前我国私募股权投资中常用的一种金融工具，是指投资方与融资方在达成投资协议时，鉴于对于企业未来经营效益的不确定性所签订的一种合约，在一定时期内根据约定的条件对企业实际运营的结果进行重新估值，重新进行投资方与融资方利润的分配，即如果当达成的某一约定条件实现时投资方则要进行重新估值调整，补偿融资方被低估的价值，如果某一约定条件未达成则融资方要偿付给投资方被高估的价值。

　　在私募股权投资中选择对赌协议主要是由于以下几个原因，首先是基于投资基金与被投资企业之间的信息不对称。从主观上来说在谋求融资时候，被投资企业为了能够得到资金注入，有可能进行过度的包装美化。从客观上来说，投资之初对于被投资企业所进行的尽职调查不可能会是十分全面的，其准确性也未必能够得到保障。对赌协议能够最大程度上规避此类风险，及时调整和保障投资方的权益。其次，对赌协议的使用是基于风险对冲的目的，私募股权投资基金和被投资的目标企业在企业价值估值，企业经营策略，产品市场的前景以及宏观经济的走向都不一定能够完全的达成一致和共识。更重要的是对赌协议在涉及到对于企业无形资产价值的估计上能够保证投资方的利益对冲由于估值不同所带来的风险。在我国《新公司法》指出有限责任公司的实物和货币的出资占注册资本不得少于30%，即企业的无形资产可占注册资本的70%。因此无形资本所占的资产的比例越大，对于企业未来运营影响越大，其不确定性越大，通过对赌协议的签订可以使投资方对于企业的发展有一定的掌控，减少由各种不确定性带来的投资收益的损失，维护投资者的利益。最后对赌协议其实也是一种对企业家的激励制度。

　　在私募股权投资中可转换债券作是一种重要的金融工具，它是介于股票和债券之间的一种债券，具有一定的期权性质，持有人有权在规定的时间内按照约定的条件将手中持有的可转换债券换成股票，也可以要求发行人到期还本付息。可转换债券具有如下一些特点：一是和普通债券一样可以收取固定债息。二是持有者视公司运营前景公司股票价格等条件决定是否行使转换权，保护投资者权益。三是防范企业家的短视行为，为投资者提供风险分摊，不仅保护投资还可以在公司运营状况上升时分享较高投资回报。

　　可转换债券中债券性质的部分则是投资者在面对企业经营不善的时候对自身投资的一种保护手段，可以在企业进行清偿时优先获得企业的剩余财产。在投资过程中，债权投资对于被投资企业的公司治理有着重要的作用，可以有效的减少成本，保护投资方的利益。在股权投资角度下，由于大量外部资金的投入和企业上一时期未投资的留存收益会加大企业内部的自由现金流，由于企业家对企业具有控制权，这种加大了了的自由现金流和控制权会促使企业家的随意行为。引入可转换债券时，当债券到期持有人要求还本付息，对于企业则会产生较大的财务负担，如果先期过度投资盲目扩张，则会造成财务危机。如果企业的收益低于债券利息，那么投资者会依据与企业家签订的其他协议减少企业家的收入或者相应的股权。促使企业家尽最大的能力提升企业业绩管理企业。从债权投资角度来看，可转换债又具有股权的性质。在投资过程中，投资者将资金投入被投资企业，债权人和被投资企业存在着利益冲突，被投资企业的管理者可能不会按照债权人利益最大的原则对企业进行管理投资。可转换债券的引入可以有效的减少这一成本。由于转股期权的存在，当收益较大时可以进行债转股，成为公司股东分享高收益。

　　我国目前私募股权投资仍属一个新兴的金融领域，发展还不完善，相对于国外成熟的私募股权市场，我们还有较长的路要走，由于相应法律法规的不健全，金融工具的种类在我国市场本身就不够充分，《公司法》、《证券法》目前都没有优先股的定位，优先股在我国推行目前缺乏保障，可转换债券目前也是仅针对上市公司发行，并且要求较为严格，对于大部分高新技术，中小企业尚未敞开大门。因此在我国对赌协议在私募股权投资当中使用较多。在稳步推进我国金融市场改革，建立多层次，多元化的资本市场的前提下，不仅要对新型金融工具有所了解同时更要利用好现有的工具，灵活运用协议当中内容以避免风险，保护投资权益，督促管理层治理好企业实现企业价值增值，最终达到双赢的效果。

　　[1]王麟乐，华琳.国内外私募股权投资基金运作机制的比较研究[J].郑州市委党校学报2011.

　　（一）金融资产转为权益法下的长期股权投资 在财政部新修订的2号准则中明确提出，如果投资企业由于追加对被投资单位的投资等原因，最终能够对被投资单位施加重大影响或实施共同控制却不构成控制的，应当按照权益法进行后续计量。改按权益法核算后的长期股权投资的初始入账成本等于按照22号准则确定的原持有的股权投资的公允价值加上新增加的投资成本，原持有的可供出售金融资产（股权）的公允价值与其账面价值之间的差额转入投资收益，原计入资本公积（其他资本公积）的其他综合收益也应当转入当期损益（投资收益），这是准则对投资企业因追加对被投资单位投资而做出的具体规范。在此情形之下，投资企业所持有的对被投资单位的股权投资，虽然已经能够实施重大影响或者共同控制，但是，还不足以将对方纳入控制范围，因此，上述业务就涉及将金融资产转换为权益法下的长期股权投资核算问题。如果单纯从条文规定再到条文规定去理解上述准则内容并解决企业实际问题，将会显得枯燥乏味，很难掌握。因此，本文先设定与上述规定相吻合的企业投资背景案例。

　　[例1]甲公司于2013年1月1日斥资7000万元，从股票二级市场上取得A公司6%的有表决权股份，并将其划为可供出售金融资产；2013年12月31日，甲公司持有的该项股权投资公允价值为7200万元，2014年7月1日，甲公司继续追加对A公司投资20000万元，持股比例达到26%，并向A公司董事会派出一名董事参与财务经营决策，此时，甲公司原持有的对A公司6%的有表决权股份公允价值为7300万元。

　　对于本项投资业务的会计处理，首先要把握三个具体时点，即：初次投资、期末计量和追加投资。然后再分别处理每一个时点上的业务事项。

　　此时，甲公司原持有股权的账面价值已经达到7200万元；再次追加投资时，由于甲公司持有的股权投资对A公司的影响力已经升级到能够对其实施重大影响，因此，应当改按权益法进行后续计量。权益法下核算的长期股权投资的初始投资成本是公允价值7300万元和新增投资成本20000万元之和，即27300万元。

　　在本例中，首先设定甲公司作为A公司的股东且无法对其施加重大影响，因此，甲公司只能将该项股权投资归入金融资产核算范围并作为可供出售金融资产。该金融资产的账面价值又会随着市场价值的变化而不断调整，并且，这种变化调整将一直存在，这与现实情况极其相似。尤其是，本例还设定即使在2014年7月1日追加投资时，金融资产的原有账面价值和公允价值还存在100万元差异，突出强调了原持有的金融资产（股权）的公允价值与账面价值之间的差额应当转入当期损益（投资收益）的问题。上述处理过程正是基于建构主义学习理论视角，在人们对可供出售金融资产和长期股权投资权益法的基本原理已经熟悉的基础上，进一步做出的延伸和推演，这样更容易被接受和理解。

　　（二）权益法下的长期股权投资转为金融资产 在新修订的长期股权投资准则中，同时还提出，如果投资企业通过出售部分股权的方式减少对被投资单位的投资，致使其丧失了对被投资单位的共同控制或重大影响权力的，则处置后的剩余股权应当改按22号准则的规定进行核算，剩余股权在丧失共同控制或重大影响之日的公允价值与账面价值之间的差额计入当期损益。原股权投资如果在采用权益法核算时确认过其他综合收益的，应当将有关其他综合收益转入处置当期的投资收益。这是针对投资企业因减持对被投资单位的投资而发生的业务事项进行相关处理的规定。在此情形之下，投资企业所持有的对被投资单位的股权投资，从对被投资单位的影响程度来看，已经丧失了原有的影响力，根据规定，投资企业对被投资单位的股权投资如果不能够实施重大影响或共同控制的，只能纳入金融资产范围进行核算。因此，该业务属于权益法下的长期股权投资转换为金融资产。

　　[例2]乙公司于2013年1月1日斥资20000万元，从股票二级市场上取得B公司20%的有表决权股份，并向B公司董事会派出一名董事参与财务经营等重大事项的决策。B公司在接受投资当日的各项可辨认资产和负债的公允价值与账面价值不存在差异，可辨认净资产为100000万元。2013年B公司实现的可供分配的税后利润200万元，未对外分配利润；因其持有的可供出售金融资产公允价值发生变动而确认的其他综合收益总额为100万元。2014年7月1日，乙公司出售其持有的B公司股权的50%，取得价款10100万元存入银行，假设不考虑所得税因素。

　　对于本项投资业务的处理，仍然要把握三个时点，即：初次投资、期末计量和处置投资；然后再对每一个时点上的业务事项进行会计处理。

　　初次投资时，由于持股达到20%且派出一名董事参与财务经营，因此，采用权益法核算。

　　至此时，乙公司持有的该项股权投资的账面价值为20060万元；由于处置50%的股权投资，因此，处置股权而收到的价款同时也可以看成是剩余股权在处置时的公允价值。

　　在本例中，首先设定乙公司作为B公司的股东并通过持股和向B公司董事会派出代表方式实现对B公司的重大影响，因此，乙公司将该项股权投资纳入长期股权投资范围并在后续计量时采用权益法核算。本例将一般企业持有长期股权投资按照权益法核算时应当考虑的问题尽量涵盖，并且，在处置部分股权时，刻意设定比例为50%，给人们在学习和研究该问题时留足思考空间，让人们尽量做到“以所见知所不见”，即用出售部分股权的价款作为剩余部分股权的公允价值，这一点充分体现了建构主义学习理论的特点，尤其是，用对剩余部分股权视同销售的会计处理与实际出售部分股权的会计处理进行比较，结果一目了然。

　　（一）金融资产转为成本法下的长期股权投资 根据修订后的2号准则的规定，企业通过增加对被投资单位投资的方式实现对被投资单位实施控制并且形成非同一控制下企业合并的，在投资企业个别财务报表中，应当按照原持有投资的账面价值加上新增投资购买成本之和，作为改按成本法核算的初始投资成本。购买日之前企业持有的股权，由于按照22号准则进行核算而确认的其他综合收益的累计公允价值变动金额，应当在改按成本法核算时转入当期损益。在合并财务报表中，应当按照《企业会计准则第33 号――合并财务报表》 （本文简称33号准则，下同）的有关规定进行处理（本文重点讨论个别财务报表问题）。在金融资产转为成本法下长期股权投资的具体会计处理中，虽然长期股权投资准则提出按照原账面价值加上新增投资成本之和作为改按成本法核算的初始投资成本，但是，此处账面价值应为调整后的账面价值，即默认此时该金融资产的公允价值与账面价值是相等的，若不相等，则应当在个别报表中按照公允价值将金融资产转为长期股权投资，该金融资产在转换时的公允价值与账面价值之间的差额计入当期损益，再将原已确认的全部其他综合收益转入投资收益。本文仍然事先设定企业投资业务事项，通过案例分析理解相关规定。

　　[例3]丙公司于2013年1月1日斥资7000万元，从股票二级市场上取得C公司6%的有表决权股份，并将其划分为可供出售金融资产；2013年12月31日，丙公司持有的该项股权投资的公允价值为7200万元，2014年7月1日，丙公司继续追加对C公司的投资100000万元，持股比例达到56%，能够对C公司的财务和经营活动实施控制，此时，丙公司原持有的对C公司6%有表决权股份的公允价值为7300万元。

　　对于本项投资业务的会计处理，仍然首先要把握三个时点，即：初次投资、期末计量和处置投资。然后再对每一个时点上的业务事项进行处理。

　　此时，该项金融资产的账面价值已经达到7200万元；再次追加投资后，丙公司持有的股权投资由于已经达到56%并能够对被投资单位实施控制，在个别报表中应当改按成本法对其进行后续计量。成本法下核算的长期股权投资的初始投资成本是原金融资产公允价值7300万元和新增投资成本100000万元之和，即107300万元。

　　值得一提的是，企业因追加投资而实现对被投资单位控制并且形成的是同一控制下企业合并的情况更加特殊，即如果企业原持有的股权投资作为可供出售金融资产核算，并非通过一次性投资实现对被投资单位的控制，且形成同一控制下企业合并时，企业首先应当根据合并日的应享有的被合并方所有者权益账面价值乘以持股比例来计算长期股权投资的入账成本，然后，再用这个计算的结果与原股权投资账面价值加新投资成本之和相比较，差额调整所有者权益有关项目。同时，将原有的可供出售金融资产转入长期股权投资，但是原可供出售金融资产账面价值不变，原有的因可供出售金融资产计算的其他综合收益转入资本公积（溢价）。

　　（二）成本法下的长期股权投资转为金融资产 根据新修订的长期股权投资准则的规定，投资方因出售部分股权投资等原因丧失了对被投资单位的控制，并且，处置后的剩余股权不能对被投资单位实施共同控制或施加重大影响的，在个别财务报表中，应当改按22号准则的有关规定进行会计处理，在丧失控制权之日，如果剩余股权的公允价值与账面价值之间存在差异的，应将差额计入当期损益。在合并财务报表中，应当按照33号准则的有关规定进行会计处理。在此情形之下，投资企业所持有的对被投资单位的股权投资，从对被投资单位的影响程度来看，已经丧失了控制的权力，并且处置后的剩余股权对被投资单位的权力也在重大影响以下，因此，投资企业对被投资单位的这部分股权投资只能在金融资产中核算。上述业务属于成本法下的长期股权投资转换为金融资产。本文仍然先设定与上述准则条文规定相一致的企业投资案例。

　　[例4]丁公司于2013年1月1日斥资60000万元，从股票二级市场上取得D公司60%的有表决权股份，并能够对D公司实施控制。接受投资当日，D公司的各项可辨认资产和负债的公允价值和账面价值不存在差异，净资产为100000万元。2013年D公司实现净利润200万元，未对外分配利润；D公司因持有的一项可供出售金融资产的公允价值发生变动，确认其他综合收益100万元计入资本公积（其他资本公积）；2014年7月1日，丁公司出售其持有的55%的D公司股权，取得价款60000万元存入银行。假设不考虑所得税因素。

　　初次投资时，由于持股达到60%且能够控制被投资单位财务经营，所以，应当按照成本法核算。

　　期末计量时，丁公司对上述业务不做处理。至此时，丁公司持有的该项股权的账面价值仍为60000万元，处置时：

　　本例中，对于处置剩余部分股权，在个别报表仍然按照视同出售的原则进行处理。由此可见，丁公司持有的D公司股权在丧失控制权日的公允价值与账面价值间的差额包括两个部分，共计5454.55万元，均已计入当期损益。一部分是通过出售55%的股权形成5000万元的投资收益，即出售取得价款为60000万元，应转销的长期股权投资成本为55000万元（60000÷60%×55%=55000）；另一部分是对剩余5%股权的价值调整而形成的投资收益454.55万元，即剩余部分股权公允价值为5454.55万元（60000÷55%×5%=5454.55），应结转的长期股权投资成本为5000万元（60000÷60%×5%=5000）。这些计算过程能够充分启发人们思考长期股权投资和金融资产的公允价值与账面价值的内涵，实际上仍属建构主义学习理论的具体应用。

　　综上所述，由于我国财政部对长期股权投资具体准则进行了修订，致使传统的长期股权投资核算范围发生了改变，并需要对长期股权投资和金融资产的核算范围进行重新界定，进而在会计实务中产生了对金融资产和长期股权投资相互转换的核算需求。如果单纯从会计准则条文规定出发，相对枯燥晦涩，不好理解和掌握。本文基于建构主义学习理论视角，事先设定与长期股权投资准则规定相切合的投资交易事项环境背景，并且，在人们通常已经熟悉和掌握的知识基础上展开分析，本文发现：无论是金融资产转换为长期股权投资，还是长期股权投资转换为金融资产；在个别财务报表中，性质发生改变的那部分股权投资均以视同销售的方式来处理；如果在性质发生改变时，该项股权的公允价值与原账面价值相比较，存在差异的，应当将差额计入当期损益；与原投资对应的其他综合收益应当转入当期损益。

　　[本文系河北省高等学校人文社会科学研究项目《基于建构主义的财会专业情境教学模式研究与实践》（编号： GH132046）阶段性研究成果]

　　在目前宽松货币政策背景下，中小企业获得银行贷款难度依然较大。根据我们的调研，虽然截至2009年3月底，全市银行机构本外币各项存款余额为11620.2亿元，比年初增加1644亿元，同比增长36.8%，高于全国平均水平，但是天津市广大中小企业仍面临很大融资困境，主要体现在以下几方面。

　　(一)信贷规模有限结构不均衡中小企业贷款增速缓慢

　　截止2009年3月，天津市各项贷款余额9236.01亿元，增长34.2%，增幅同比提高11.7个百分点，新增贷款1547.53亿元，超过去年全年新增水平，同比多增1135.16亿元。其中，中长期贷款余额增长40.2%，增幅同比提高8.4个百分点，中长期贷款新增1070.42亿元，占全市新增贷款的69.2%。从贷款结构看，中长期贷款所占比重过高，而对于短期资金需求较大的小企业贷款增速则会相应受限。

　　我国当前虽实行较为宽松货币政策，但仍会加强对信贷总量调控，严格控制信贷规模，各地银行机构信贷总量基本稳定，可浮动空间不大。另外，多数银行已经完成了股份制改造，采取现代公司制组织形式进行合规运营和开展业务，使得政府对信贷资金和金融机构运行的调控能力有所下降。

　　目前银行信贷方式逐渐由企业间担保向实物抵押贷款方面倾斜，信贷额度进一步调低，部分企业生产技术落后，企业经营状况不佳，难以通过银行部门的审贷要求。

　　中小企业难以找到担保单位，贷款额度小，环节多，因此向银行贷款往往要耗费大量的时间和精力。这种情况下，私募股权投资基金在信息评价风险承担收益分享合约安排和监控等方面确实比正规的银行更有效，从而更适合为中小企业融通资金。

　　目前天津中小企业经营实力普遍较弱的， 企业盈利能力营运能力和偿债能力较差， 与其他直接融资方式相比，私募股权投资基金除了可以提供资金外，还可从以下三个方面帮助企业实现自身的经营突破：

　　企业股权被少数具有丰富投资经验和较强监督能力的机构投资者所持有，而不是分散到众多中小投资者手中。通过股票市场融资会造成企业股权分散所有者对经营者约束弱化，并由此形成内部人控制，私募股权融资可以帮助中小民营企业避免这一问题。

　　企业的董事会由私募股权投资者选派的董事会成员所制约，有利于规范企业内部治理，推动企业健康发展。与一般股权投资者不同，私募股权投资者虽然是外部董事或非执行董事，但在企业经营管理中相当活跃，并形成一种积极的内部投资者模式。

　　私募股权投资者注重与企业建立长期合作关系，对企业的发展过程有充分了解。私募股权投资者掌握有内部信息，能为保护自身投资权益而对企业经营管理活动进行干预和监控，即使在企业上市以后，私募股权投资者会继续对企业进行监督，并提供管理上的支持，以维持股票价格的稳定，帮助企业顺利融资，取得更快的发展。

　　随着天津市支持私募股权投资基金行业相关政策不断出台，截止2008年5月7日，全市已注册的股权投资基金企业44户，创业投资企业42户，产业投资企业161户，风险投资企业5户。其中股权投资基金累计注册(认缴)资本达到454亿人民币，占金融创新企业注册(认缴)资本总和的73%，目前投资者已经遍及全国20个地区。这种态势为天津市众多中小企业直接融资渠道的拓宽打下了坚实的基础。

　　经过我们的调研，目前进入天津的各类私募股权投资基金与企业结合效果并不理想，绝大多数都处于“看的项目多，投的项目少”的状态。造成这一现象的原因是多层次的，既有基金投资整体环境的原因；也有各类基金逐利性过强，片面追求有能力IPO企业；另外各类中小型企业的引资观念也有待提高。目前私募股权投资基金多谋求投资于企业的后期收购期，投资于企业发展扩张期和早期的基金较少，这使得天津市可供收购基金收购的目标十分有限。

　　虽然私募股权融资作为一种创新型融资方式在世界范围内快速发展，但该行业在中国由于中国私募股权市场尚处在起步阶段，在市场机制法律法规人才等多方面存在许多缺陷。

　　1. 天津市中小企业信息披露制度不完善造成私募股权投资基金的“惜投”现象。当前私募股权投资基金之间由于信息披露制度不完善所引发的中小企业融资难问题已经日渐显现。实际投资中，各类私募股权投资基金为了找到比较有前景的项目，必须付出高昂的经济成本和人力成本来搜集一系列关于企业的报表数据，再做出分析和评价。即使在投资后，也要继续加大投资后的管理力度。另一方面，众多中小企业由于避税等方面的需要，不同程度地存在财务报表作假的问题，因此对私募股权投资基金的尽职调查往往不配合，由此给二者的对接带来极大难度。

　　2.资金实力薄弱，造成众多私募股权投资基金片面追求Pre-IPO企业。目前进入天津市的私募股权投资基金规模绝大多数在数千万到数十亿元人民币不等。基金规模小使得本土私募股权投资基金在做投资决策时处于非常被动的地位。首先，规模小的私募股权投资基金投资项目的规模受到局限；其次，基金规模小限制了投资项目的数量和种类，导致风险得不到分散。最后，资金实力薄弱无法实现私募股权投资基金的投资战略，限制其追加投资和长线.缺乏便捷的项目退出通道。私募股权投资基金运作的基本特性是“以退为进，为卖而买”。融资筛选项目和退出是私募基金投资者运作的三大步骤，任何环节的脱节都会影响整个项目的进度和盈利。目前进入天津市的私募股权投资基金处于“两头在外”的尴尬境地。尽管股权分制改革后，中国资本市场实现了跨越式发展，但仍不能满足中国企业上市的要求。另一方面，由于我国多层次资本市场体系尚未建立，没有真正的创业板和柜台市场，也制约了私募股权投资基金的退出。

　　4.私募股权投资基金人才缺乏致使管理和服务水平不够专业。由于我国私募股权投资基金还在萌芽阶段，因此无论是组织形式选择市场定位还是投资制度和策略方面都在摸索中前进，与管理服务体系成熟的外资私募股权投资基金相比显得不够专业。

　　作为一个新型市场，天津市私募股权投资基金市场模式的建立应是一个不断发展完善及修正的过程。我们应从宏观中观微观三个层面出台政策搭建平台加强引导；同时应建立完善的监管与风险防范机制，多角度保障天津市私募股权投资基金行业的健康发展。

　　天津市已经提出要建设全国性的“私募股权投资基金中心”的口号，这有利于充分发挥基金行业的信息集聚优势。

　　首先，在经济全球化的背景下，集群化已经成为现代金融产业组织的一个显著特征。

　　第二，私募股权投资基金产业集群这一组织形式能够大大降低天津区域内投资机构与中小企业之间的信息不对称，使集群内的私募股权投资基金中小企业最大程度克服信息搜集分析和传播方面的障碍，并能及时预测到自身运营中的各类风险，进而在天津区域内建立起较为完善的风险预警系统，并共享信息数据库中的资源。

　　(二)建立政策性母基金，积极引导各类私募股权投资基金与天津市产业结构调整相结合

　　为促进私募股权投资基金市场的发展，近年来天津市有关部门曾设立了天津市创业投资引导资金和滨海创业风险引导基金，这类基金被称为“基金的基金”。近年来这一形式确实吸引了一大批私募股权投资基金落户天津市，但伴随基金数量增多，相对有限的项目资源已经成为制约天津市私募股权投资基金市场发展的瓶颈。

　　鉴于此，在总结该类“母基金”发展经验的基础上，应针对目前的现实情况，发挥政府积极的引导作用，本着以下几个原则建立真正为中小企业提供直接融资便利，能够引导企业私募基金获得业务发展机遇的引导型基金：

　　1.通过凝聚一批对政府意图和市场需求理解深厚的专业人才，合理安排投资者结构和投资决策机制，有效达成顺应政府意图与保持市场行为的结合，通过市场化的行为方式追求符合政府意图的行为结果。

　　2.对于拟上市企业，通过天津市拟上市后备资源的筛选与整理为起点，全面整理建立直接融资项目库，对融资企业提供分类财务顾问服务。为有融资需求的企业量身定做阶段性综合融资方案并通过发挥母基金的核心引导作用，积极推动股权投资融资租赁债务融资等多种融资活动。

　　3.针对各类基金对天津项目不熟悉，落户天津后需要一段时间才能了解天津投资项目的特点，一方面通过对融资项目的分类整理，理清融资项目对资金需求的特点；另一方面能够相对透明的与众多投资机构分享项目信息，积极引导各类私募股权投资基金的投资行为。通过母基金与各类投资机构的沟通，逐步建立紧密合作松散合作信息共享三个层次的投资联合体。对拟投资项目收集整理后，分阶段地与投资伙伴共享信息共同推动投资项目的落实，节省投资伙伴在项目搜索筛选洽谈环节的时间和成本，可以充分调动合作投资机构的联投跟投效应，充分放大天津项目的在投资业内的曝光效应，并采取联投投后转让甚至放弃投资机会(只做融资顾问)等多种方式引导投资机构投资天津本地项目，提升天津本地项目特别是中小企业融资的效率和效果。

　　私募股权投资行业完全以人为本，因此必须鼓励更多的企业家和金融界人才加入私募股权投资行业，促进该行业职业经理人市场的形成。鉴于目前一些私募股权投资机构的成立较为仓促，其基金经理人素质良莠不齐，建议天津市有关部门必须尽快制定私募股权投资基金管理人的培养机制和考核标准。

　　感谢北大和清华这两座代表中国当代最高智慧的高等学府，我们的FDS一期基金和我们的特许经营国家战略与特许PE市场价值体系罕见地得到了两校PE资本精英的认可，以致于成为历史上第一支由北大清华资本同仁联合发起的精英资本；更要感谢北京市金融局王红局长、霍学文书记和北京股权投资基金协会方风雷会长，他们的支持和指引让我们找到打通商业市场和金融市场之间的PE金匙，并建立了走向未来最重要的自信心。感谢中国银行私人银行及北京产权交易所，因为它们我们FDS资本一期基金才更精彩；感谢中国PE研究第一人、北大金融系主任何小峰教授、北大PE投资联盟郑昌幸会长、深圳创新投资集团李万寿总裁，他们的智慧帮助我们走的更远。而明日北京最充满想象和期待的石景山，周茂非区长等政府许许多多领导和我们一起把特许经营权交易所，特许经营银行(公司)，特许连锁学院、PE协会及连锁榜样商务金融俱乐部、特许连锁引导基金等一系列特许连锁商务平台逐步落到实处，一个可以成为未来北京新经济增长亮点的北京特许经营总部园区正在成形建设，这非常值得感谢和投身其中。

　　FDS二期特许连锁交易高成长复合基金，是在FDS一期特许经营样板投资基金成功发行后，由FDS中国资本一期23位创始合伙人共同发起的特许经营高成长交易复合投资基金，如果说FDS资本一期的成功发行，是因为抓着了特许经营这个最具商务金融特征的新传统经济爆炸性发展行业方向，以及构建了符合中国国情的治理结构及退出路径；那么FDS资本二期的核心价值，就在于抓着特许经营权全国乃至全球连锁交易的这样一个巨量商业模式核心，并在政府和国内外机构资本的合作与促进下，打造特许经营交易所这样的核心枢纽平台，聚合社会巨大的特许交易投资能量，并将与对交易所中明星大宗高成长交易项目的PE投资及对全球创业板的创新投资金融服务，进行多回路多层次多价值的复合投资，开创FDS资本又一个PE投资的财富裂变模式，同时，在治理结构和退出机制上，继承一期同仁结构的诚信和议和特征，向俱乐部、理事会等同仁结构升级，并引入全球行业并购及全球创业板创新投行为退出新通路，聚焦打造特许经营权交易所，使之成为特许经营企业、加盟商、投资机构进行特许经营权、特许经营企业产权股权、特许经营证券化金融化产品的交易和退出的巨量能量场和高速孵化平台。

　　亲爱的朋友，欢迎您加入FDS资本的大家庭，成为我们的合伙人。我们FDS一期23个合伙人虽然有的是金融家，有的是企业家，但相处的非常融洽，有些合伙人把自己的事业交给职业经理人打理，自己全力投入基金事务当义工；有些合伙人，他会陪同我们拜访那些遥远但重要的客户，最有意思的是：有些我们想投资的客户反过来想投资我们的基金，因为他们喜欢合伙人这样一个氛围，因为据说企业家都是孤独的。我们正在形成FDS资本独特的投资文化，一种介乎于企业家和金融家之间的文化，我们比金融家更理解和尊重企业家，比企业家更知道金融的价值和路径规则；我们基金由金融家、企业家以及专家组成，更有复合性适应性和弹性。我们也有非常快的成长速度，我们希望在FDS三期资本时，可以是一个全国连锁的基金就如深创投，其实我们一开始就做了这样的布局，我们的一期合伙人分步于华南、华东、华北、东北、西南、西北和海外的一些重要城市，当然最多是在北京。因此，我们对二期的合伙人也充满期待，期待您们不仅是在地理上而是在其它资源或智慧上有独到的互补性。这是我们基金的特点，我们欢迎LP参与工作和决策，但不是为了满足，而是为了科学，当然这需要在效益和科学之间找到积极的工作模式及LP与GP之间的规则平衡。我们希望有一天可以互相合作，走的更远，既然全世界有雷曼兄弟那样像恐龙一样的金融大鳄已轰然倒下，我们基于创立中国式股权投资基金的思考和探索就有了勇气和需求。

　　今天，我们不仅创立了特许经营权交易所这一市场枢纽，而且还创立了特许经营企业全球创业板上市培育中心，而我们的投权投资基金正在得到政府的引导基金支持，从而成为转动交易所这个市场放大轮和创业板上市这个资本放大轮的动力轴。同时，我们尽全力打造的FDS全国特许经营商务金融经纪与投资网络，通过遍布全国的FDS资本商务代表和交易所经纪人，我们将源源不断地，多、快、好、省地实现全国优质特许项目和全国优秀加盟投资人的完美对冲，并输送到特许经营权交易所、园区、创业板上市培育中心等机构进行价值放大，实现创业者、加盟者、就业者、投资者、服务者、消费者的各方共赢。

　　因此，我们从未担心过优质项目的来源，我们的文化和历史使我们和客户之间更亲近(也许再过几年，每一个知名的特许连锁企业都会有一个以上特许经营学院的毕业生)，更重要的是，我们即将投资建设的特许经营权交易所和全球创业板创新投行工程，可以帮助我们更早更省更快更好地与优质项目结为连理，共赢未来。更为重要的是，随着中国国力的崛起、内外贸大市场的形成、新技术的突破以及企业家的成熟，一批新能源、新环保、新服务企业正依存于特许连锁这种新商业模式和PE投资这种新资本模式而共同成长，帮助他们成为明天的巨人甚至是跨国巨人，我们也就自然成为商务金融的巨人，而他们，就在你我的眼前。抓着他们，抓着FDS，抓着FDS中国十年服务中国特许经营市场所为您准备的历史和认知财富，抓着新传统经济跨跃式增长机遇，抓着特许经营这一商业增长模式与PE结合所带来的多重价值革命性的变化和创造，我们一起开创未来。

　　FDS中国资本一期全体合伙人感谢您的注视和有朝一日在石景山商务金融世界的联手合作。

　　私募股权投资基金，一般是指以私募方式募集资金并投资于非上市公司股权的基金。广义的私募股权投资基金包括创业投资、兼并收购、成长基金、房地产、基础设施基金、上市后私募增发投资等。在我国，私募股权投资(PE)与风险投资(VC)、创业投资、产业投资基本属于相同或类似的概念。随着全球资本市场的迅猛发展，作为金融市场的组成部分，私募股权投资基金的影响日益扩大。在澳大利亚，私募投资与风险投资协会(Australian Private Equity & Venture Capital Association，AVAL)在2007年5月通过对美国、欧盟、英国、法国的私募股权投资基金行业的有关数据所进行的分析，发现私募股权投资基金对国民经济、资本市场和被投资企业都有着非常大的积极影响。

　　目前，我国从中央到地方正式法规中明文规定以国际金融中心为奋斗目标的城市有北京、上海、天津、南京、深圳、大连等等。国际金融中心建设，不仅需要中央立法，也考验着地方立法者的智慧，关于私募股权投资基金立法也同样如此。本文通过分析上海、北京、天津、深圳四地关于私募股权投资基金的地方立法中存在的亮点与不足，以期为完善上海私募股权投资基金地方立法提供管窥之见。

　　1.地方创新立法亮点之一是在目前有关金融立法权归中央的立法体制之下，私募股权投资基金的地方立法的空间较小，但四地有关私募股权投资基金的立法都极尽创新之能事，涵盖私募股权投资基金发展的方方面面，尽显地方立法者的智慧。《上海市金融服务办公室、上海市工商行政管理局、上海市国家税务局、上海市地方税务局关于本市股权投资企业工商登记等事项的通知》规定了私募股权基金的发展原则和目标、市场环境、设立形式与条件、工商登记、税收政策、投资者权益保护、行业自律、信息服务和宣传等内容。《北京市金融服务工作领导小组办公室、市财政局、市国家税务局等关于促进股权投资基金业发展的意见》规定了私募股权基金的工商登记、税收优惠与减免、产业政策优惠、引导基金、政府补贴、信息服务、政府服务支持等内容。在《天津市人民政府批转市科委等11个部门拟定的天津市促进创业投资业发展暂行规定的通知》、《天津市促进创业投资业发展暂行规定》两个规范性文件的基础之上，最近天津市发改委、市商务委、市政府金融办等又印发了《天津股权投资基金和股权投资基金管理公司(企业)登记备案管理试行办法》的通知和《天津市人民政府批转市发展改革委等六部门拟定的天津市促进股权投资基金业发展办法的通知》，深圳市也有《深圳经济特区创业投资条例》，两地也都对私募股权基金的相关内容作出了详细规定。

　　2.地方创新立法亮点二是各地立法呈现出立法竞赛的发展态势。早在2000年10月11日深圳市就制定了创业资本投资高新技术产业暂行规定[已失效]，一系列特区规章直接成就了深圳风险投资业在国内领先地位。随后，2002年05月05日天津市促进创业投资业发展暂行规定天津市人民政府批转市科委等11个部门拟定的《天津市促进创业投资业发展暂行规定的通知》也迎头赶上。紧接着，深圳市人民代表大会常务委员会制定了《深圳经济特区创业投资条例》。北京市发力于2007年，2007年07月1日北京市财政局、北京市国家税务局、北京市地方税务局转发财政部、国家税务总局也制定了《关于促进创业投资企业发展有关税收政策的通知》，这一竞争态势因天津市发改委、市商务委、市政府金融办等关于印发《天津股权投资基金和股权投资基金管理公司(企业)登记备案管理试行办法》的通知，沉寂了几年后，四地再度集体发力:2008年11月10日北京市金融工作局、市财政局、市国家税务局等关于促进股权投资基金业发展意见部分内容调整的通知;2009年06月02日浦东新区人民政府关于印发《上海市浦东新区设立外商投资股权投资管理企业试行办法》的通知;2009年06月03日上海市国家税务局、上海市地方税务局关于转发《国家税务总局关于实施创业投资企业所得税优惠问题的通知》及本市贯彻实施意见的通知;2009年10月16日天津市人民政府批转市发展改革委等六部门拟定的天津市促进股权投资基金业发展办法的通知;2009年12月22日北京市金融工作局、市商务委员会、市工商行政管理局、市发展和改革委员会关于印发《在京设立外商投资股权投资基金管理企业暂行办法》的通知。

　　3.地方创新立法亮点之三是同银行、保险、证券等金融法制重监管轻服务相反，私募股权投资地方立法出现了一种奇特的重服务轻监管的倾向，充分尊重市场的主导作用。前述地方立法基本上对私募股权基金监管工作只字不提，而是要求各部门对提供全方位、立体式的服务。上海的地方在立法原则部分开宗明义地指出，本市股权投资企业发展遵循市场化、国际化、规范化的原则。要充分发挥市场的主导作用，鼓励符合条件的境内外各类主体，参与本市股权投资企业的发展。政府相关职能部门根据国家法律法规的规定，为本市股权投资企业健康发展营造良好的市场环境。其他几个地方的立法虽没有如此明显，但其条款也基本上与这一原则高度一致。天津市政府更加明显，连续举办了四届中国企业国际融资洽谈会，影响力与日俱增，融投资成果显著。

　　当然，各地在私募股权投资基金地方创新立法过程中，也存在以下种种不足之处:首先，私募股权投资基金的运作一般流程是基金募集、基金管理、基金投资与基金退出，大致可分为内部的基金募集与管理和对外的投资与退出两个方面。目前，地方创新立法创新偏重于基金的募集与管理，而在基金的投资与退出方面的偏少。其次，发展私募股权投资基金的不是出于完善金融市场，而在于为高科技企业融资，为中小企业融资，或者为了鼓励创业。实际是，国际经验表明，金融市场是资源配置的场所，是高科技、中小企业、创业需要私募股权投资基金，而不是私募股权基金需要高科技、中小企业、创业。私募股权基金投资于高科技的同时也投资于非高科技，投资于中小企业的同时也投资于PRE-IPO企业甚至参与上市公司并购，既有天使投资、风险投资也有并购投资基金、过桥基金。而我国有关私募股权基金立法，主要体现在中小企业发展，创业投资，发展科技企业等有关法律法规之中，这不利于建立全国统一高效的股权投融资市场。再次，私募股权投资基金地方创新立法级别较低，表现为多主体、多层次立法。大部分是地方规范性文件的形式，少有地方规章和地方法规。甚至有上海市浦东新区出台的地方规范性文件，缺少前瞻性与全局性。最后，我国现有地方立法缺乏对私募股权投资基金监管模式的探索。国外主要监管模式包括:美国的“法律约束下的自律模式”、英国的“行业管理模式”、日本的“政府监管模式”，由于我国尚处于私募股权基金的初级发展阶段，在鼓励行业性的自律监管，更应当尽快建立起法律约束下的政府适度监管模式。

　　最近几年，公司法关于资本制度的改革，证券法关于证券发行条件的修改，有限合伙企业、外商投资有限合伙的承认，证券投资账户设立的开放，商业银行并购贷款业务试点，保险资金、社保资金股权投资试点，创业板的平稳推出，各种税收优惠政策陆续出台。由此可见，我国发展私募股权投资的基本方向是十分明确的，在实践中也取得了成效。当然也存在一些问题，现有相关的法律法规条文还存在制约着私募股权投资发展的规定，及时革除制约我国私募股权投资发展的法律因素，建立健全相应的法律体系，创造一个良好的法律环境，才能促使私募股权投资正常运行机制的形成。

　　上海国际金融中心建设的总体目标是:基本形成国内外投资者共同参与、国际化程度较高，交易、定价和信息功能齐备的多层次金融市场体系;基本形成以具有国际竞争力和行业影响力的金融机构为主体、各类金融机构共同发展的金融机构体系;基本形成符合发展需要和国际惯例的税收、信用和监管等法律法规体系，以及具有国际竞争力的金融发展环境。其中，《上海市推进国际金融中心建设条例》对私募股权投资基金地方立法也提出了相应的目标和要求。

　　在地方立法方面，我国的许多地区已经制定了若干鼓励私募股权投资的地方法规规章，如《北京市中关村科技园区条例》及其《有限合伙管理办法》、《深圳市创业资本投资高新技术产业暂行规定》、《浙江省鼓励发展私募股权投资的若干意见》等，都对私募股权投资的组织形式及其运作规范作了有益探索，积累了宝贵经验。借鉴国内外实践经验，上海应以建设国际金融中心为契机，制定地方条例《上海市私募股权投资基金条例》对下列内容作出更为详细的规定，其内容大致有:

　　(1)总则。主要内容包括:立法宗旨、适用范围;基金投资活动遵循的原则、运作方式;基金的财产和债务与基金当事人的关系;从业人员的资格规定;基金活动的监管以及同业协会的作用。

　　(2)基金管理人。主要内容包括:基金管理人的设立条件以及核准程序;管理人重大事项的批准程序;从业人员的禁入规定;基金管理人高级管理人员的任职资格及审核程序;基金管理人的职责及禁止行为;基金管理人整顿、取消管理资格和终止基金管理人职责的规定。

　　(3)基金托管人。主要内容包括:基金托管人设立的条件及核准程序;托管人从业人员的规定;托管人的职责;托管人整顿或者取消资格的规定;托管人职责终止的规定;托管人职责终止后的有关事宜处理程序。

　　(4)关于基金的组织形式、设立条件和设立程序、财务会计、合并分立、破产清算的具体规定。基金的组织形式包括股份有限公司、有限责任公司、两合公司、合伙、个人独资企业等等。

　　(5)关于基金资金的筹集。具体规定鼓励养老金、保险基金、银行资金和非银行金融机构资金进入私募股权投资领域的渠道和运作原则、监管规范，规定鼓励民间资金进入私募股权投资领域的渠道和保障、税收优惠原则。

　　(6)关于基金运作的规定，包括私募股权投资基金的组织形式、设立条件、设立程序、合适投资人的资格、投资范围、税收优惠、运作原则、监管规范的具体规定。

　　(7)关于私募股权投资的市场运作规定，包括私募股权投资的资产质量、投资组合、风险管理;投资项目的选择、评估、审查、立项、资金承诺与托管、违约责任;创业企业的上市条件、上市程序、股权收购的具体规定。

　　(8)监督管理。主要内容包括:监督管理机构的职责以及履行职责可采取的措施;监管机构工作人员履行调查或者检查职责的规定。

　　(9)法律责任。主要内容包括:基金管理人、基金托管人履行各自职责过程中违反本法规定或者基金合同约定应承担的责任;违法动用募集资金的处罚;擅自募集基金的处罚;擅自设立基金管理公司的处罚;擅自从事基金管理业务或者基金托管业务的处罚;基金管理人、基金托管人的专门基金托管部门的从业人员违法的处罚。

　　发展私募股权投资离不开完善的法律环境，我国的私募股权投资法律制度建设，虽然起步晚，但发展快，已受到我国政府的高度重视和社会各界的广泛关注，形成了若干法律法规，尤为可喜的是，各地关于私募股权投资法律制度创新并取得了显著成绩。然而，良好的私募股权投资法律环境也不是一成不变的，没有固定的模式，必须随着时代的发展而发展。因此，上海在建设国际金融中心的过程中，必须深入研究我国各种社会经济活动变动的动因、实质、趋势和影响，进行必要的立法创新。

　　[1]王慧彦，陈薇伶.论私募股权投资基金的积极作用与风险.商业时代，2009，(16).

　　投资与现金流之间的关系是最早是由Fazzari、Hubbard和Petersen（以下简称FHP）根据1988年的实证研究提出的。他们的研究表明面临不用程度的融资约束的公司，其投资对现金流的敏感性也表现出显著不同。融资约束越严重，这种敏感性越高。在我国，由于不用企业股权性质的区别，其面临的融资约束也不用，最典型便是国有企业与民营企业。本文通过对国有企业和民营企业在现金流短缺下投资对现金流敏感性的检验，来验证FHP理论在我国是否成立。

　　公司的股权性质不同，对其能否成功进行外部融资有着莫大的关系，那么当企业面临现金流短缺的时期（这里将现金流量处于整体样本的四分位数之下的企业鉴定为处于现金短缺的企业），面临更大融资约束的民营企业其投资对现金流的敏感性会更显著，因此我们提出以下假设：

　　假设：当上市公司现金流短缺时，与国有企业相比，民营企业投资对现金流的敏感性更强。

　　1.样本选取：本文选取了2001年至2005年沪深两市非金融类A股上市公司作为样本，并剔除了ST公司、PT公司及出现异常值、缺失值的公司，得到的样本为4382个。

　　2.变量说明：本文选取投资总额作为因变量，现金流作为自变量，现金存量、资产负债比、托宾Q以及增长率作为控制变量，同时对行业及年度进行控制。

　　从描述性统计的结果来分析，投资的均值为0.080，而现金流的均值为0.055，可以初步说明，企业内部的现金流无法全部满足投资的需求，企业有向外部融资的动机。

　　（* 表示检验在10%的水平上显著，**表示检验在5%的水平上显著，***表示检验在1%的水平上显著）

　　全部样本检验结果显示，现金流与投资支出呈正相关关系，并且在1%的水平上显著，企业投资支出随着现金流的增长而增长。分组检验结果表明，交叉项Ownership[×]CF的系数为0.2519，并且在5%的水平上显著，这一结果说明民营企业相比于国有企业，在现金流短缺的时候投资对现金流的敏感性更强，这种差别是显著的。现金流（CF）的系数为-0.0611，但是并不显著，表明国有企业在现金流短缺时，投资对现金流的波动并不敏感，现金流对投资的影响不显著。

　　上述的回归结果说明，当企业处于现金流短缺的时候，由于民营企业的融资约束大于国有企业所面对的融资约束，民营企业的投资支出对现金流的敏感性要高于国有企业投资对现金流的敏感性，与FHP得出的结论相一致。

　　本文通过对中国上市公司进行实证研究，发现企业的投资支出与现金流的波动显著相关，当企业处于现金流短缺的时候，股权性质对投资-现金流的敏感性有着显著的影。